別只關注伊朗；美國私募股權危機逐漸令人聯想到次貸危機。

來源:華爾街見聞

當市場注意力集中在地緣政治風險時,一場悄然蔓延的私募信貸危機正在美國金融系統內迅速升級。贖回潮、資產拋售、基金關閉——投資者在2008年曾見過這一幕。

本週,全球最大資產管理公司貝萊德(BlackRock)宣布限制投資者從其260億美元的HPS企業貸款基金(HLEND)中贖回,這標誌著迄今為止最具影響力的信號。

此前,黑石(Blackstone)的私募信貸基金經歷了創紀錄的7.9%贖回請求,導致Blue Owl的股價跌破其SPAC上市價格。

三家私募信貸巨頭接連陷入危機,惡性循環的齒輪已經咬合在一起。

與此同時,太平洋投資管理公司(PIMCO)在其最新客戶報告中警告稱,直接貸款行業正面臨「全面違約週期」,壓力測試不可避免。這一評估來自長期批評私募信貸的機構,具有重要意義。

私募信貸危機的蔓延已直接反映在相關上市公司的股價走勢中。Blue Owl的股價已跌破其SPAC發行價,黑石和貝萊德等機構私募信貸業務的估值承壓。整個行業正面臨投資者信心的系統性重估。

01. 貝萊德限制其私募信貸基金贖回

據華爾街見聞報導,貝萊德週五發表聲明稱,其HPS企業貸款基金(HLEND)的股東申請贖回總計9.3%的股份,但基金管理層決定將回購限額設定為5%,約12億美元。

在聲明中,貝萊德將此舉描述為基金流動性管理的「基本」安排,稱如果不加限制,將導致投資者資本與私募信貸貸款期限之間出現「結構性錯配」。

措辭聽起來很平靜,但市場明白其含義:如果需要全額贖回,貝萊德將不得不啟動大規模資產拋售。

此前,貝萊德的另一家私募信貸部門已顯示出令人擔憂的跡象——BlackRock TCP Capital Corp.在其第四季度報告中,將向Infinite Commerce Holdings提供的2500萬美元貸款估值為零,而就在三個月前,該貸款還按面值計價。從100到0,三個月內,沒有任何預警。

02 拋售的連鎖反應:恐慌性拋售引發的惡性循環

貝萊德的關閉並非孤立事件,而是點燃導火索的終點——或者更確切地說,是新導火索的起點。

三週前,Blue Owl Capital率先行動。

面對激增的贖回請求(主要由於其高度集中於軟體貸款的敞口,而AI的衝擊正在迅速貶值此類資產),Blue Owl宣布出售14億美元私募信貸貸款,以資產變現取代季度贖回機制,實際上也凍結了投資者的資金。

該公司強調,所有待售資產均處於內部風險評級的最高級別(五級系統中的1級或2級)。

然而,這種「優質資產優先」策略恰恰加速了危機的蔓延。如果二級市場買盤僅限於優質資產,其他商業開發公司(BDC)的投資組合出售將面臨更薄弱的流動性。據了解,NMFC已表示正在進行約5億美元投資組合資產的出售(佔其2025年第三季度末總投資的17%)。

黑石的情況同樣嚴峻。其私募信貸基金BCRED管理820億美元,本季度贖回請求達到創紀錄的7.9%,超過7%的法定限額。為避免觸發停牌機制,黑石員工被要求個人認購1.5億美元以填補缺口。

三家機構,三種不同應對方式,但邏輯相同:關門或變相關門,以避免被迫拋售可能引發更大的估值崩潰。分析師指出,問題在於貝萊德關門的決定本身已向市場發出了最強烈的恐慌信號,可能觸發更多投資者爭相贖回。

03 Blue Owl:股價跌破IPO價格,風險敞口持續增加

作為本次危機的震央,Blue Owl Capital的情況持續惡化。本週其股價跌破10美元的SPAC上市價格,創下三年新低。

據彭博社援引知情人士報導,Blue Owl對倫敦抵押貸款機構Century Capital Partners Ltd.有3600萬英鎊(約4800萬美元)的敞口——這是其2024年收購Atalaya Capital Management而產生的間接敞口。

Century上個月申請破產管理,總負債約9500萬英鎊。NatWest Group和Hampshire Trust Bank是其優先債權人。

Blue Owl持有Century貸款組合中風險最高的次級檔。Century的管理人RSM UK預計優先貸款將全額收回,但次級檔的命運仍不確定。

這一事件揭示了私募信貸擴張的另一面:資產支持融資曾被行業領導者視為增長的新前沿,Pimco、凱雷集團(Carlyle Group)、Marathon和黑石的高管都公開看好這一領域。現在,該領域的風險正以意想不到的方式浮現。

04 PIMCO警告:全面違約週期即將到來

在私募信貸市場動盪之際,PIMCO分析師Lotfi Karoui和Gabriel Cazaubieilh在其最新客戶報告中發出迄今最直接的警告。兩位分析師在報告中寫道:

PIMCO是早期批評私募信貸的機構之一。雖然直接貸款策略的募資激增,但這家管理約2.3兆美元資產的公司選擇採取反向操作,主動尋找私募信貸支持公司內部的潛在問題。

PIMCO的分析確定了幾個關鍵風險點:

關於BDC投資者面臨的流動性困境,PIMCO的措辭同樣直接:「半流動性與完全流動性不同。投資者必須評估自己的流動性需求及其對有限資金的承受能力。」

然而,PIMCO也區分了私募信貸內部的不同細分領域,認為資產支持融資等子領域仍具有投資價值,可以提供「投資級」風險水平。去年,PIMCO為其資產支持融資策略募集了超過70億美元。

05 次貸危機會重現嗎?

本輪危機的結構邏輯並不複雜:半流動性產品承諾季度贖回,但底層資產是長期私募貸款;當贖回申請超過門檻時,管理人要麼關門要麼出售資產;出售壓低資產價格,觸發更多估值調整,然後觸發更多贖回——從而形成循環。

這一邏輯曾在2008年次貸市場上演過。當時,最初的裂縫也出現在被認為「足夠分散和專業」的市場角落。

如今,私募信貸市場規模已達到1.8兆美元,其風險集中度、估值不透明性和流動性錯配正在以類似方式受到考驗。