フィリピンの実業家で元政治家のマニー・ビジャールは、以前のメディアインタビューで厳格な評価モデルの必要性を無視したことで、自らの立場を悪化させた。「3,500ヘクタールに価値を掛けるだけで価格が出る」と彼は言った—これはカクテルナプキンに書き殴ったような単純計算であり、上場企業グループが規模を理由に精査を免れると思い込んでいるような発言だった。あるいはバーでの略式計算であって、規律ある企業財務とは言えない—これは厳密さよりも規制当局が見て見ぬふりをするという信念から生まれた自信を露呈していた。

資本市場は願望的な計算で動くものではない。割引キャッシュフロー、ゾーニングの現実、インフラのタイムライン、市場吸収曲線、実際の比較可能な販売実績で動くものだ。ビジャールが提示したのは評価方法ではなかった。そして精度が求められる年において、そのような初歩的な計算は規制当局がもはや無視できない警告信号そのものだった。

10年以上にわたり、ビジャールグループはフィリピンの野心的な物語を体現してきた：自力で成功した億万長者が、住宅、モール、水道事業、スーパーマーケット、電力資産からなる広大な帝国を築き、国内で最も急成長している不動産エコシステムの一つを中心に据えていた。創業者のマニュエル「マニー」・バンバ・ビジャール・ジュニアは、2001年から2013年まで上院議員を務め、2006年から2008年までフィリピン上院第25代議長を務めた。彼の国の富豪ランキングの頂点への上昇は必然的に思われ、驚くべき効率で互いに連携するビジネスの集合体によって支えられていた。投資家はグループの拡大能力を称賛した。規制当局はほとんどの場合、距離を置いていた。そして一般市民はビジャールブランドを遍在するもの—時に議論を呼ぶこともあったが、否定できないほど強力なものとみなしていた。

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その時代は今年終わった

2025年、ビジャールグループはフィリピンが数十年で見た最も重大な企業の清算の中心となった。きっかけは単一の数字—1.33兆ペソ—ビジャールシティ内の新たに取得した土地に割り当てられた見出し評価額だった。当初は規模とビジョンの勝利として開示されたものは、監査人のプノンバヤン＆アラウロが公正価値調整への署名を拒否したことで急速に崩壊し、証券取引委員会（SEC）が評価方法を調査するきっかけとなった。1兆ペソの数字を担当した企業E-Valueは、調査官がその評価報告書が国際評価基準に準拠していないことを発見した後、制裁を受けた。結果として、ほぼ全ての再評価益が強制的に消去され、ビジャーランドの未監査資産規模1.37兆ペソが監査済みの数字でわずか357億ペソに崩壊した。（参照：ビジャーランドの紙の帝国が崩壊）

影響は即座に残酷なものだった。ビジャーランドの株価は80％以上暴落し、推定180億米ドルの紙の富が蒸発し、マニー・ビジャールは国の億万長者ランキングのトップから転落した。かつてフィリピンの次の主要不動産大手として位置づけられていた企業は、新たなアイデンティティに直面することになった：近年の記憶に残る最も顕著な評価の警告的事例である。（参照：マニー・ビジャールが現在フィリピン最富裕者に）

しかし、評価の大失敗は、評判資本の崩壊によって特徴づけられた年の一つの断層線に過ぎなかった。長い間ビジャール帝国の静かな現金エンジンだったプライムウォーターは、間違った理由でスポットライトを浴びることになった。水道区との積極的な合弁事業—かつては民間部門参加のテンプレートとして称賛されていた—は、サービス品質、料金変更、契約の公平性に疑問を投げかける立法者、規制当局、地域の利害関係者からの監視を増大させた。

収益性は依然として強く、2017年の1億9600万ペソから2023年にはほぼ18億ペソに上昇したが、収益性だけでは会社を強まる政治的・社会的圧力から守ることはできなくなった。2025年半ばまでに、いくつかの水道区は契約の見直しや解除を公然と求め、行政は以前は手をつけられないと考えられていた長年の取り決めを再検討する意欲を示した。

電力部門では、状況はさらに暗くなった。SIPCOR—ビジャール支配下の別の公益事業—はエネルギー規制委員会（ERC）が義務付けられたサービス改善を提供できなかったと判断した後、シキホールでの営業許可を失った。この決定は行政的に象徴的なものだった。初めて、国家はビジャール資産の営業権を取り消すという異例の措置を取り、最も政治的につながりのある複合企業でさえ規制のパフォーマンス基準を満たさなければならないというメッセージを送った。投資家はこれを受動的な監視の時代が終わったという確認と見なした。

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ビジャールグループは砂上の楼閣だった

グループの小売部門であるオールデイ・マートでさえ、潮流の変化の重みを感じて溶解している。かつてビジャールグループの現代的小売チャンピオンとして売り込まれていたオールデイは、収益が92億5000万ペソに減少し、純利益が2億6800万ペソに落ち込んだ。市場はすぐに反応した。2021年の新規株式公開（IPO）ブーム時に0.60ペソでデビューした株は、現在その価格のほんの一部で取引され、時価総額はピーク時から約70％縮小している。（参照：ビジャールのオールデイ、オールホームでトップが辞任し指導部が刷新）

単独で見れば、オールデイのパフォーマンスは業界の競争やパンデミック後の正常化に起因する可能性がある。しかし、ビジャーランドの評価スキャンダルとプライムウォーターの政治的露出の文脈では、この衰退はより広範な物語の一部となった：複合企業プレミアムが政府割引に変わったのだ。

ビジャールグループの財務ダッシュボード

ビジャールの物語が特に教訓的なのは、その衰退が外部ショックやマクロ経済の崩壊によって引き起こされたのではないということだ。それは内部の上昇緊張と、権威を主張することを新たに決意した規制環境との衝突によって引き起こされた。長年にわたり、ビジャールグループは緊密に統合されたビジネスユニットと政治的流暢さの恩恵を受けてきた。このモデルは機能していた—監査人、規制当局、投資家がより大きな透明性を要求するまでは。そしてグループの相互連結構造は突然、リスクを分散させるのではなく拡大させることになった。

データは壮大な逆転の物語を語っている。かつて機関投資家の間で10点満点中9点の評判スコアを享受していた複合企業は、2025年までにそのスコアがわずか3点に落ちるのを目の当たりにした。数年前は低く安定したレベルにあったリスク指標は、論争が蓄積するにつれて急上昇した：プライムウォーターの合弁事業契約（JVA）の紛争、SIPCORのサービス失敗、ビジャーランドの会計修正、そして投資家信頼の突然の崩壊。ビジャーランドとオールデイの両方の時価総額曲線は、評判の修正の規模を示している。かつては無制限の拡大の象徴だったものが、規制の断固とした姿勢の事例研究となった。

フィリピン市場を評価するグローバル投資家にとって、今年のビジャールサガは一家族の財政的混乱よりもはるかに重要である。これはフィリピンの規制当局が本物の歯を剥き出しにし始めているという鮮やかな実証であり、国の資本市場がついに評価規律、サービスパフォーマンス、会計の誠実さが政治的アクセスと同じくらい重要な段階に入りつつあることを示している。（参照：シンシア・ビジャールの台頭：政治、お金、ネットワークが彼女を1位にした方法）

皮肉なことに：かつて手をつけられない地位からのビジャールグループの転落は、フィリピンの投資物語を弱めるのではなく、強化することになるかもしれない。評価慣行、公益事業のパフォーマンス、公的説明責任に対する管理を主張することで、規制当局はより信頼性の高い市場監視への移行を示唆した。そしてガバナンス構造が弱い複合企業は今や警告を受けている。

最終的に、ビジャールグループを謙虚にした年は、単に圧力下にある億万長者帝国の物語としてではなく、フィリピンの機関が影響力と説明責任の間のバランスを再調整し始めた決定的な瞬間として記憶されるかもしれない。帝国は崩壊からはほど遠いが、それを取り巻く神話は崩壊した。残っているのは透明性を強制された複合企業、勇気づけられた規制システム、そしてガバナンスリスクのコストに新たに目覚めた市場である。

2026年の監視リスト：修復、撤退、またはリセット？

来年はビジャール複合企業にとって重要な年となり、投資家はすでにグループが回復を始めるか、あるいは自らの過剰の結果に耐え続けるかを決定する信号を分析している。

最も重要なのは、ビジャーランドが最終的に完全に正常化されたバランスシートを提供する必要性である—監査済みの数字、透明な関連当事者の開示、そして保守的で防御可能な方法論に基づいた評価慣行に基づいたものだ。会社が1兆ペソの評価の大失敗の亡霊を払拭するまで、市場は株式を再評価することに消極的なままだろう。

同様に重要なのはプライムウォーターの運命であり、マニー・V・パンギリナンが率いるフィリピンを拠点とする複合企業MVPグループとの会談に関する静かだが執拗な報告は、資産売却または共同運営プラットフォームにつながる可能性がある。そのような動きはビジャール複合企業の政治的・規制的露出を減らすのに役立つかもしれないが、それは取引の構造が負債、サービス義務、そして複数の州にわたって公益事業を悩ませてきた消費者保護の問題というより厄介な現実に直面する場合に限られる。これらの基本的な問題に対処せずにリスクを軽減しようとする試みは、評判の低下を長引かせるだけだろう。

第三のテストは、オールデイの業務転換と、SIPCORの取り消されたフランチャイズの残骸から生まれる後継事業体にある。小売におけるマージンの安定化と電力・水道サービス提供の信頼できる改善は、グループが単に帝国を守るだけでなく、権力への近さではなくパフォーマンスを通じてそれを再構築する能力があることを示すだろう。ここでの成功は、ガバナンスの失敗から本物の改革へと物語をシフトさせるのに役立つだろう。

現在のところ、ビジャールサガは、国内で最も確立された商業帝国でさえ一夜にして再評価される可能性があること、そして新興市場では、評判は抽象的な概念ではなく、規制当局が計算がもはや合わないと判断した瞬間に市場に評価されるのを待っているバランスシート項目であることを鮮明に思い出させるものとなっている。

ビジャールの物語は、過信と無謀さの危険性を思い出させる。帝国の窮状はギリシャ神話の人物イカロスの物語を反映している。イカロスは父親のダイダロスが羽と蝋で作った翼を使って太陽に近づきすぎて死亡したことで有名だ。

これは今年最高のビジネスストーリーかもしれない。– Rappler.com